Bij kwartaalcijfers gaat de aandacht meestal eerst naar omzet en winst. Toch kan juist de balans meer prijsgeven over hoe een bedrijf ervoor staat.  

Bij Azerion geeft die balans aanleiding extra goed te kijken. Het eigen vermogen is in nog geen drie jaar volledig verdampt. Eind 2023 stond nog ruim 100 miljoen euro in de boeken. Inmiddels is dat bijna 20 miljoen euro negatief, zo bleek bij de presentatie van de halfjaarcijfers vorige week.

Nu zegt een negatief eigen vermogen niet alles. Maar het laat hier wel zien dat na afschrijvingen en andere kosten te weinig winst overbleef om het eigen vermogen op peil te houden.

De rekening werd eerder al betaald
Bij financiële rapportages moet het bestuur beoordelen of de onderneming haar activiteiten kan voortzetten. Een negatief eigen vermogen geeft extra reden om daar kritisch naar te kijken.

Azerion staat daar in de going-concerntoelichting bij stil. Volgens het bedrijf komt het negatieve eigen vermogen vooral door afschrijvingen op immateriële activa uit eerdere overnames. Die afschrijvingen zijn non-cash, benadrukt Azerion.

Boekhoudkundig klopt die uitleg. De afschrijving kost vandaag geen cash, omdat Azerion die rekening eerder al betaalde. Het bedrijf nam door de jaren heen meer dan zestig ondernemingen over en trok daar honderden miljoenen euro’s voor uit.

Eigen vermogen Azerion verdampte in drie jaar    

Bron: publicaties Azerion. Bedragen in miljoenen euro’s.

Enorme kostenpost
Bij een overname komt de koopsom niet in één keer als kostenpost in de winst- en verliesrekening terecht. Een groot deel komt op de balans. Halverwege 2026 gaat het bij Azerion om circa 190 miljoen euro aan goodwill en ruim 110 miljoen euro aan overige immateriële activa. Die laatste categorie bestaat onder meer uit technologie, klantenrelaties, merken, websites en games.

Goodwill wordt niet jaarlijks afgeschreven. De overige immateriële activa – denk bij Azerion aan software en klantrelaties – wel. Azerion schrijft die over meerdere jaren af. Die kostenpost heet amortisatie. Daardoor drukken overnames nog lang na de aankoop op de winst en het eigen vermogen.

Amortisatie vreet bijna alle ebitda op

Bron: publicaties Azerion. Bedragen in miljoenen euro’s.

Voor Azerion als geheel drukt de amortisatielast zwaar op de winstgevendheid. Een groot deel van de ebitda, de winst vóór rente, belastingen en afschrijvingen, verdwijnt hierdoor al. Na reguliere afschrijvingen, bijvoorbeeld op apparatuur en gebruiksrechten, en de rentelasten blijft er al snel een verlies over.

Het harde oordeel: de winstgevendheid van Azerion is tot dusver onvoldoende om de afschrijvingen uit het overnameverleden ruim op te vangen. Dat heeft het eigen vermogen sterk uitgehold.

Amortisatie kan afnemen
Er is wel uitzicht op verlichting. Azerion heeft de afgelopen periode minder grote overnames gedaan. Als dat zo blijft, neemt de amortisatielast uit oude acquisities na verloop van tijd af. Dan blijft er meer van de ebitda over.  

Daar past wel een kanttekening bij. Azerion zet jaarlijks nog altijd flinke bedragen aan ontwikkelingskosten op de balans. In 2025 ging het om bijna 15 miljoen euro. Ook deze bedragen worden later afgeschreven.

Bovendien heeft het bedrijf acquisities niet afgezworen: het bestuur blijft naar geschikte overnamekandidaten kijken.

Obligatiebeleggers haken af
Tot nu toe ging het vooral om boekhoudkundige lasten. Maar het overnameverleden kost Azerion ook ieder jaar harde contanten. De jarenlange groei via overnames werd mede met schuld gefinancierd. Daardoor drukken stevige rentelasten op het resultaat. Jaarlijks gaat het al snel om ruim 20 miljoen euro.

De belangrijkste lening van Azerion is sinds vorig najaar een obligatie van 225 miljoen euro. Daarmee leent het bedrijf geld van obligatiebeleggers. De stukken zijn senior secured: obligatiehouders hebben zekerheden en staan bij financiële problemen relatief vooraan. De coupon beweegt mee met de marktrente en bedraagt momenteel ongeveer 8 procent.

Maar beleggers nemen met die 8 procent inmiddels geen genoegen meer. Bij de uitgifte betaalden zij nog bijna 100 euro voor iedere 100 euro die Azerion uiterlijk in 2029 moet terugbetalen. Inmiddels wordt dezelfde obligatie op de beurs van Frankfurt rond 80 procent van de nominale waarde verhandeld.

Door die koersdaling is het effectieve rendement op dit schuldpapier hard opgelopen. Kort na de uitgifte lag dat rond 8 procent per jaar. Inmiddels bedraagt het jaarlijkse rendement tot aflossing ruim 16 procent.

Obligatiebeleggers verlangen steeds hoger rendement

Bron: Bloomberg. Getoond wordt de ‘yield to worst’: het laagste berekende jaarlijkse rendement binnen de contractuele aflossingsscenario’s, uitgaande van betaling volgens afspraak en zonder wanbetaling.

Ook op de beurs is het vertrouwen grotendeels verdwenen. Bij de beursgang via een SPAC werd Azerion op ongeveer 10 euro per aandeel gewaardeerd. Inmiddels gaat het aandeel van hand tot hand tegen een koers van circa een euro.  
Geen zorgen
Azerion lijkt zich niet echt zorgen te maken. Volgens het concern stond eind juni nog 33 miljoen euro cash op de balans en voldoet het nog altijd aan de financiële afspraken met zijn financiers.

En het is waar dat een negatief eigen vermogen op zichzelf nog geen noodsignaal is. Maar als zowel aandeelhouders als obligatiebeleggers zo fors afhaken, wordt het lastiger om de balansproblemen vooral als boekhoudkundig af te doen.